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信托产品登记及信托受益权流转问题研究(六)

作者:北京信托   来源:vip667722黄金城业协会   时间:2017-06-12   浏览次数:0

信托产品基础资产的标准化

 (1)债权型信托直接融资工具。“99号文冶首次提出“改造信贷类集合资金信托模式,研究推出债权型信托直接融资工具。冶债权型信托直接融资工具的实质是信托投资标的从非标准债权资产变为监管认可的标准资产,信托非标准化产品可以转为标准产品。从产品功能上分析,与此前银行推出的理财直接融资工具本质上一致。

 银行理财直接融资工具是由商业银行作为发起管理人,直接以单一企业的债权融资为资金投向,在指定的登记托管结算机构统一托管,由合格的投资者进行投资和转让,在指定渠道进行公开信息披露的标准化投资工具。参考银行理财直接融资工具,如果债权型信托直接融资工具能够实现,意味着未来信托公司可分别扮演两种相互独立的角色:一种是发起管理人,即发起设立以单一企业的直接融资为资金投向的债权型信托直接融资工具,并负责工具的发行、资金运作、信息披露等事务的管理;另一种是投资者,即设立信托计划向公众募集资金,用于在一级市场认购标准化的债权型信托直接融资工具份额,或在二级市场直接购买债权型信托直接融资工具份额,同时,可对单家信托公司持有其发行的单个债权型信托直接融资工具的份额比例进行限制。在形式上类似于企业债、中期票据之类的标准债券产品,并拥有交易平台,可进行双边报价,投资于此工具的信托产品可以每日进行估值报价,信托产品本身可成为类似于债券基金那样的标准金融产品。

 (2)企业资产证券化产品。目前在证券交易所发行的企业资产证券化产品属于标准化程度较高的产品。企业资产证券化产品主要以证券公司、基金公司发行的专项资产管理计划形式在证券交易所发行。根据在证券交易所发行的信托受益权流转产品的共性———基础资产多为单一信托受益权,设计信托受益权企业资产证券化产品模式。

 交易所发行资产支持证券横跨银监会和证监会两套监管体系,由信托计划作为 SPV的资产支持证券,不能直接在交易所发行,通过 “双 SPV结构冶实现ABS产品在交易所上市。整个过程涉及融资方、信托公司、资管机构、私募机构、过桥资金方等不同角色主体,从不同的角度出发可衍生出不同的业务模式,主动管理介入的程度决定由谁来主导项目。此交易结构设计为投资顾问进行主动管理,参与了包括搭建交易结构,询价、承销等多个关键环节。信托受益权资产证券化的信托受益权可以是单一信托的信托受益权,可以是集合信托的信托受益权,也可以是众多不同信托产品的受益权形成的资产池。在上面的设计中,为了操作方便,信托公司多选择单一资金信托或者财产权信托形成的信托受益权进行资产证券化。信托受益权通过应收账款、 PPP项目收益权、物业租金收益权等不同的形式形成多个集合资金信托计划,进而进行打包转让,由信托公司自有资金接盘形成信托受益权单一信托计划,通过证券公司设立资产支持专项计划,在交易所平台发行,从而实现以信托受益权为基础资产的企业资产证券化产品在交易所市场流通转让。

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信托受益权企业资产证券化产品模式图

 (3)信贷资产证券化产品。在信托受益权信贷资产证券化项目中,项目可以由银行发起主导,对于合作银行来说,有利于风险从银行体系脱离出来,帮助银行实现非标转标。另外,商业银行在放出贷款的同时,将信贷资产进行资产证券化,可以提高资金利用率。信托公司也可以主导项目发行,利用银行闲置短期资金过桥。在此类业务合作过程中,还可以观察银行转型发展中的其他需求,展开其他合作。保险资金的特征是期限长、成本较低,同时安全性要求较高。在信托受益权资产证券化项目产品的发行端可以考虑合作。信贷资产证券化模式设计如下图。

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 信贷资产证券化产品设计模式图

 发起人自身的资质是决定资产证券化业务成败的关键。越是资质优良的发起人其发行的资产证券化证券成本就会越低,发起人对基础资产管理水平越高、基础资产情况披露越详细,资产证券化的成本也就越低。

 从发起人的角度而言,信托公司作为 SPV是整个资产证券化业务中的中枢,其作用是要实现对基础资产的 “完全占有冶,从而使其与原始权益人的利益关系脱离,帮助原始权益人实现资产的真实出售。所以SPV与原始权益人的关系越独立,这个目的就越容易实现,从而对于原始权益人来说其承担的风险就会越低。随着信托财产登记最终实现,信托公司破产隔离作用将在信贷资产证券化中充分发挥。

 

(4)信托型REITs。作为成熟资本市场的重要组成部分, REITs具有长期收益率高、收益稳定、与其他投资产品关联性小、抵抗经济周期波动等优势,能够满足投资人的多元化需求。目前,我国有巨量的商业物业资产亟待盘活,但由于存在税收、法律、监管等方面的障碍,目前我国尚无真正意义的 REITs产品发行。通过 “股 +债冶创新模式的类 REITs产品,信托公司作为嫁接商业物业和社会资金的媒介,联合持有商业物业的企业,通过信托受益权性形式持有其商业物业资产并以证券的形式拆分、标准化,大幅改善商业物业资产的流动性,对整个经济和金融体系都有重要意义。

 基于 REITs的特征,参考相关的信托产品,设计交易结构如下:

 信托公司代表信托计划作为原始权益人,发起设立该资产证券化产品,兼具原始权益人与受托人双重身份。

 信托公司与项目公司签订《信托贷款合同A》《信托贷款合同B》《应收账款质押合同》及《抵押合同》,通过有限合伙企业向项目公司发放信托贷款。项目公司利用获得的两笔贷款偿还原有股东借款。

SPV项目公司(仅为方便股权交易之目的设立)通过派生分立设立新项目公司,两笔债务(即信托贷款A和合伙企业贷款)一并剥离到新设项目公司。 SPV项目公司受让企业 A在新设项目公司的 100%股权。有限合伙企业向收购 SPV项目公司的 100%股权。

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信托型 REITs产品设计模式图

 根据此设计方案,资产支持专项计划的基础资产为信托公司依据信托合同持有的信托受益权,信托公司通过 “专项计划 +合伙企业冶实现对商业物业项目公司的债权投资和最终的股权收购,从而实现了对商业物业的间接持有和最终控制;在保障优先级投资者利益方面,设置多层增信措施安排为优先级投资者利益提供了全面的保障。此外,产品成立的一定时期内(一般为三年),计划管理人拥有优先级资产支持证券的票面利率调整权,投资者拥有提前退出选择权,流动性支持机构为投资人的退出提供流动性支持。

 (5)净值型信托产品。从产品的特性来看,净值型信托产品类似于基金,带有更为明显的 “权益类产品冶特性,以市场的方法定价真正体现“买者自负、卖者尽责冶。净值型信托产品可以结合目前的阳光私募证券投资信托产品与现金管理型信托产品的特点,主要考察信托公司的主动管理能力与专业投研能力,流动性更强、投资范围广泛、针对于风险偏好较高的投资者,因此,其匹配的收益中枢水平将会提高。

 此产品模式中关键是需要信托公司具备较强的主动管理能力,建立与净值型产品相匹配的投研团队,投研团队在投资决策中的主要职责包括为投资决策提供研究支持、与投资经理就行业及个股的配置选择进行讨论和交流、对投资行为及结果进行分析及评价等。信托公司定期(通常为周)估值,即当期在网站公布上一期的净值,非标准化的产品按成本法估值、标准化产品按公开市场价格核算收益。

 从产品的投资范围来看,产品主要投资于国内 A股市场权益类品种和固定收益类投资品种。

 从产品特点来说,主要具备四个特点。一是产品设计为开放式常规发行产品;二是从资产配置上,开放期间隔越短,配置货币型资产的比例越高;三是产品管理上,当产品规模相对稳定后,信托公司可进行申购赎回量预判;四是针对特殊时点如季末、年末等,采取特殊措施提高定价,让一些资金能够在特殊时期内跨过时点。

 投资者参与交易的流程为:每个交易日都可以参与;首次购买需要现场签署信托合同、风险申明书、业务申请表,后续追加投资仅需填写业务申请表发传真申购,不用到现。幻咳丈旯,随时预约登记转换为公司其他信托产品,随时可设立临时开放期;每定期设立一次赎回开放日,开放日可直接实现与其他产品之间的信托资金转换;定期的信托收益转为本金,有效提高资金收益。

 



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